沈建光：多重矛盾下的美联储降息
美国经济当前没有明显的衰退风险，此次美联储对美国经济前景展望也偏正面，表示劳动力市场保持强劲、消费者信心充足将支撑经济扩张。货币宽松是为了支持经济继续扩张的说法显然难以解释持续的降息，美联储并无快速连续降息的理由和动力。那么，应该怎样理解美国基本面良好同降息的矛盾？
9月18日，美联储议息会议决定下调联邦基金目标利率25BP，至1.75%-2.00%，为年内第二次降息。鲍威尔在声明中表示，美国经济持续温和增长，劳动力市场强劲，通胀接近2%的目标，提到了外部风险和全球经济增长的风险,并否认了美联储的“宽松偏好”。
令人倍感疑惑的是，此次美联储在降息的同时，上调了未来三年GDP增长的预测，将2019年GDP增速预期由2.1%上调至2.2%，维持2020年2.2%的增速预期不变，将2021年增速预期由1.8%上调至1.9%。降息意味着悲观的经济预期和走弱的基本面，降息和上调经济增速预期同时出现，两个信号相互矛盾，在历史上也实属罕见，美联储难以自圆其说。
与此同时，美联储内部对未来降息的路径罕见地出现了分歧，其中7人认为年内还应降息一次，但10人认为年内应该保持利率不变或者加息一次，这是历史上美联储开启降息周期之后少有的分歧。而从2020年来看，多数委员都认为到2020年底仅会再降息一次。美联储出现的分歧，反映出全球经济和金融市场的不确定情势，正在成为通胀和就业之外美联储货币政策决策的重要依据。
笔者认为，当前并未看到美国经济有明显的衰退风险，此次美联储对美国经济前景展望也偏正面，表示劳动力市场保持强劲、消费者信心充足将支撑经济扩张，货币宽松是为了支持经济继续扩张的说法显然难以解释持续的降息，美联储并无快速连续降息的理由和动力。那么，应该怎样理解美国基本面良好同降息的矛盾？在笔者看来，此次美联储降息的矛盾背后，至少有三大压力：
特朗普频繁施压，要求降息
美联储的政策独立性在成立之初就已经得到确认，多数美国总统也会避免公开施压美联储、干预货币政策制定。然而特朗普上台以来，对美联储政策的干预明显加强，多次公开抨击美联储加息和缩表的进程太快，并叫嚣要开除美联储主席鲍威尔，试图干预美联储政策方向。比如，此次美联储议息会议前，特朗普称“美国利率比其他发达国家都要高，每天都在支付大量的利息成本，美联储需要零率刺激经济”，而议息会议之后，特朗普也迅速在推特上表达了他的不满，“美联储再次失败，没有担当，没有常识，没有远见”，美联储货币政策的独立性还将经受考验。
笔者认为，特朗普对美联储频频施压，以及对低利率的狂热诉求，主要来自2020年的连任竞选压力，特朗普意在通过低利率政策维持高经济增长，以争取更多选票。2018年美国税改对经济的提振作用正在消退，在全球经济下行的背景下，美国经济也面临下行压力。此外，中美贸易争端也让美国经济持续承压，因而宽松的货币政策成为特朗普连任的“救命稻草”。
而就在8月，沃尔克、格林斯潘、伯南克、耶伦等四位前美联储主席发表联合署名文章，呼吁美联储保持独立性。该文章强调，国内外的历史一再表明，只有央行不受短期政治压力的影响，只依赖可靠的经济原则和数据行事时，经济才是最强劲的；为了经济利益最大化，美联储及其主席必须独立行动，不受短期政治压力的影响，尤其是美联储官员不会因为政治原因而受到撤职或降职的威胁。笔者认为，本届美联储面临的政治压力远大于以往，而政治施压下，美联储货币政策决策已经受到一定影响，年内两次降息的背后，很难说没有政治考量。
贸易摩擦冲击下经济放缓的压力
当前全球经济放缓、局部地缘政治危机频发、贸易争端不确定性增大。虽然美国经济短期内尚未看到衰退风险，但数据分化正在增加，经济前景的不确定性依然存在。8月，美国多项高频数据不及预期，ISM制造业PMI降至49.1，为2016年8月以来首次跌破荣枯线。新订单、产出、就业分项均达到三年以来最低点。8月新增非农就业人数13万人，但结构上看，新增就业主要集中在服务业和政府部门，制造业就业仅新增3千人，延续了2019年以来的弱势，美国制造业就业在贸易争端之下压力明显增大。
而贸易摩擦对美国通胀的影响也已经开始显现。9月美国核心CPI创2008年以来最高，达到2.4%，核心通胀已经出现升温的迹象。而随着9月1日3000亿美元第一批清单商品关税的加征，美国经济将承受进一步的压力。
笔者认为，美国经济放缓尚未结束，虽然短期货币政策可能受到通胀上行的干扰，但考虑到贸易摩擦的影响将持续，加上美债收益曲线倒挂，全球经济走弱，未来美联储仍面临较大的降息压力。总体而言，当前全球经济正处于加速放缓时期，美联储降息周期也已经开启，但在全球竞相宽松的环境下，货币政策本身的有效性已处于边际递减状态，无风险利率的降低，能在多大程度上对冲贸易摩擦的冲击以及美国经济的放缓风险，仍然需要观察。
全球央行宽松的压力
纵观全球，当前全球经济表现不佳，虽然主要经济体名义上还在扩张周期，但这一次的扩张周期同历史相比，力度明显偏弱，因而多国央行已经竞相启动宽松措施。9月12日，欧洲央行已率先降息，下调隔夜存款利率10个基点至-0.5%，为2016年以来首次。美联储降息后，约旦、阿联酋、沙特和巴西等全球多家央行也加入到降息队伍中。
虽然欧洲和日本央行已经先于美联储进入负利率时代，并重启QE，但经济增长仍然乏力。虽然鲍威尔表示，负利率不是美国货币政策的首选项，在采用负利率之前，QE等政策依然有效，但货币政策一次次的货币政策创新的背后，是不断压缩的政策空间、以及边际递减的宽松效果。全球央行“宽松竞赛”的压力，也让美联储有不小的降息压力。
目前美国利率水平相对较低，美联储降息空间并不充足。且全球央行的掌舵人都清楚地认识到货币政策的局限性。鲍威尔在9月18日的发布会上表示，美联储会考虑外部利率的政策冲击，海外低利率是全球增长乏力的象征，但目前缺乏办法来打破这种低通胀低利率低增长的均衡状态。无独有偶，欧洲央行行长德拉吉在9月12日欧央行降息的讲话中也表示，货币政策弹药正在耗尽，财政政策需要在刺激经济方面发挥更大作用。
如今全球通胀和政策利率水平都接近记录低点，低增长，低通胀，低利率的三低组合下，降息能赋予的经济的动能捉襟见肘。在全球宽松成为货币政策新范式的今天，2019年的美联储也用两次降息，在多重压力下选择了宽松的道路。而货币宽松之外怎样保证经济增长，或许才是全球央行需要面对的更重要的课题。
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